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有色金属行业2021年中报总结:景气周期已来

时间:2021-10-26   访问量:569

(报告出品方/作者:广发证券,巨国贤、宫帅)



一、有色金属行业:营收及利润快速增长



(一)总体情况




有色金属行业2021年半年报披露完毕,我们以申万行业为基础,对有色金属细分版 块财务情况进行分析。为了使得数据更具备参考价值以及可比性,在申万有色行业 分类的基础上,我们剔除了以下两类标的(1)ST和*ST公司(*ST利源、*ST中孚、 ST华钰、*ST荣华、*ST金泰、等10家上市公司)(2)划分在申万有色行业的非有 色行业覆盖上市公司(龙宇燃油、同享科技、沃尔核材等5家上市公司)。除此之外, 我们增加了电解铝行业标的天山铝业,该公司目前尚未被纳入申万有色指数。最终 我们选定118家有色上市公司作为本篇报告的分析样本,数据来源为Wind资讯。 有色金属行业上市公司2021年H1营收12889.83亿元,同比增长43.40%。2021H1归 母净利润508.27亿元,同比增长205.16%。



(二)子行业情况



从各子行业年度营收来看,稀土磁材行业2021年H1营业收入增速最高,同比增长 62.87%,锂钴镍行业2021年H1营收增速排列第二,同比增长56.21%,金属及非金 属材料行业2021年H1营业收入同比增长52.54%,铜行业2021年H1营业收入同比增 长49.02%,铝行业2021年H1营业收入同比增长48.54%,其他稀有小金属行业2021 年H1营业收入同比增长36.82%,铅锌行业2021年H1营业收入同比增长36.44%,贵 金属行业2021年H1营业收入同比下降9.30%。



从各子行业年度归母净利润来看,锂钴镍行业2021年H1归母净利润增速最高,同比 增长493.76%,铝行业2021年H1归母净利润增速位列第二,同比增长320.92%,其 他稀有小金属行业2021年H1归母净利润同比增长246.53%,铜行业2021年H1归母 净利润同比增长200.70%,金属及非金属材料行业2021年H1归母净利润同比增长 199.09%,稀土磁材行业2021年H1归母净利润同比增长185.49%,铅锌行业2021年 H1归母净利润同比增长184.74%,贵金属行业2021年H1归母净利润同比下降45.59%



从各子行业近年来ROE情况来看,铜行业ROE从2018年4.09%持续上升至2021年 H1的6.25%,铝行业ROE从2018年1.80%持续上升至2021年H1的6.76%,贵金属行 业ROE从2018年4.43%持续上升至2020年7.49%,但2021H1下降至1.54%,稀土磁 材行业ROE从2018年5.88%持续上升至2021年H1的7.98%,铅锌行业ROE波动幅度 较大,2017年至2021年H1的ROE分别为10.11%,-4.36%,4.09%,-0.36%,5.79%, 锂钴镍行业ROE波动幅度较大,2017年至2021年H1的ROE分别为13.99%,13.13%, -2.80%,3.83%,6.40,其他稀有小金属行业ROE有所波动,2017年至2021年H1的 ROE分别为2.85%,5.82%,5.84%,3.06%,4.77%,金属及非金属新材料行业ROE 波动较大,2017年至2021年H1的ROE分别为17.11%,21.08%,9.62%,7.39%, 7.46%。



二、工业金属:金融商品属性共振,金属价格普涨



(一)铜:供给紧缩,需求扩张,铜价高位运行



2021H1营收6253.91亿元,同比增长49.02%。 2021H1归母净利润145.71亿元,同 比增长200.70%。



2020年铜价总体呈现先抑后扬的价格走势,一季度铜价受疫情及美元流动性紧缩等 因素影响,长江有色铜现货价一度跌至36570元/吨,此后随着欧美无限量化宽松政 策的推出以及国内经济在疫情后的迅速修复,铜价在7月份以前持续上涨。7月份以 后,国内进入消费淡季且因疫情修复导致的铜价上涨基本计入价格,7月至11月国内 铜价基本维持区间震荡。11月以后随着美国大选和矿端生产和发运等因素刺激铜价 持续攀升至59150元/吨。2021年一季度,随着可再生能源和新能源汽车对铜消费拉动预期的逐步加深,叠加拜登政府的相关经济刺激计划预期,铜价持续冲高至70260 元/吨后有所回调。2021年二季度,铜价整体呈现区间震荡,主因基本面矛盾不突出, 呈现供需双强的局面,供给端来看,铜精矿TC上涨预示铜精矿供给边际宽松,而6月 份以来,电力相关行业铜消费环比持续回升,显示出淡季不淡特征,国内电解铜持 续去库,铜价维持高位震荡。



自2016年以来,国内进口铜精矿零单加工费持续走低,主因精矿供给紧缩和国内冶 炼产能扩张,冶炼厂加工利润有所缩窄,而2016年以来铜价运行区间逐步抬升,促 使拥有自产矿的企业毛利率有所提高,而国内大部分铜冶炼企业的矿石自给率不高, 导致铜矿及冶炼相关上市公司的毛利率出现下图中的变化。对于铜加工行业来说, 其毛利润基本为加工费,而加工费受到相关产品供需的影响,且波动幅度较小,因 此近五年铜加工行业毛利率基本处于5.5-6.5%之间。2021H1铜矿及冶炼行业毛利率 达到了7.35%,高于过去几年的水平,显示出铜价上涨对于公司毛利率的改善作用。



(二)铝:迎接利润高景气周期



铝行业2021H1营收2404.01亿元,同比增长48.54%。 2021H1归母净利润134.29亿 元,同比增长320.92%。



2020年铝价总体呈现先抑后扬的走势,总体运行逻辑与铜价基本相似,受益于国内 疫情的修复,国内铝价先于海外铝价修复,国内电解铝现货价格在2020年12月触及 17070元/吨的高位后有所回调。2021年以来,随着3月份国内逐步进入消费旺季,电 解铝和下游铝棒库存持续去化,对电解铝价格形成有力支撑,内蒙能耗双控政策等 也对价格起到了推波助澜的作用。二季度以来,电解铝持续去库,新增产能投产进 度不及预期,叠加能耗双控导致的广西贵州新疆等地电解铝企业减产,电解铝价格 继续攀升至21980元/吨的水平,创2006年以来的价格新高。



如果排除疫情期间的影响,2019年下半年以来电解铝行业利润存在逐步修复的过程,这一方方面因为国内氧化铝地区间供需不匹配,导致低成本地区新增产能持续扩张, 而高成本去复产产能持续被压制,且运行产能无法减产,最终导致国内氧化铝价格 持续受到压制,电解铝环节建成产能逐步达到4400-4500万吨的产能天花板,因此供 给弹性减弱。在国内有色金属行业碳中和的预期下,远期电解铝行业产能还存在下 降的可能性,因此导致价格出现大幅上涨,企业单吨利润大幅走高。从下图的电解 铝冶炼环节毛利率也可以看出自2019年以来,行业毛利率呈现上升过程,2021H1毛 利率达到16.26%,铝加工行业毛利率基本维持在12-14%之间,较为稳定。



(三)铅锌:供应增速不及预期,价格高位震荡



铅锌行业2021H1营收620.47亿元,同比增长36.44%。 2021H1归母净利润25.22亿 元,同比增长184.74%。



2020年锌价总体呈现先抑后扬的走势,总体运行逻辑与铜铝基本相似。2020年二季 度国内矿山亏损导致供应增速不及预期,随着国内消费的逐步回暖,锌价逐步回升。 四季度国内北方部分矿山陆续停产,矿端紧张再次加剧,价格持续上行。 受到矿山供应紧张等因素影响,国内锌精矿加工费自2020年开始有所下滑,导致冶 炼厂利润受到侵蚀,表现到行业毛利率方面,我们可以看到2020年存在矿和冶炼两 个环节的企业的毛利率有所下行。2021年一季度,随着锌价再次回到高位,行业毛 利率相对2020年有所提升。2021年二季度,国内锌冶炼厂产能受阻,在需求淡季背 景下,锌价持续在高位区间震荡。



三、贵金属:金价或再迎上行



贵金属行业2021H1营收780.48亿元,同比下降9.30%,2021H1归母净利润14.24亿 元,同比下降45.59%。2021H1贵金属行业ROE为1.54%,同比下降了1.81个百分点。



按照购买力平价理论,当美元贬值时(购买力下降),购买单位商品所需要的美元增 加,而黄金是一种非孽息资产,其具备内在价值(单位黄金所能兑换的商品数量不 变),则以美元标价的黄金价格上涨,因此金价与美元存在负相关关系。 金价与美元指数的负相关关系体现的就是黄金的“抗通胀(货币超发所带来的货币贬值),但这种“抗通胀”仅体现在美元经济体,非美经济体是通过货币超发造成的外汇 贬值而造成金价上涨,黄金仍是一种美国“货币”。



由于美元指数体现的是美元对一揽子货币的涨跌,因此判断美元指数要综合美国和 其他经济体的货币的变动,即绝对值和相对值相结合。绝对值来看,美元的强弱取 决于美国经济资本回报率,核心指标为美国十年期国债实际收益率,观察指标为PCE 和失业率。相对角度来看,观察美元指数需从非美经济体对美国经济的相对强与弱 来看,即当美国经济下行时,其具有外溢效应,如果非美经济体表现更弱,则美元指 数仍会走强。因此,我们说美元指数的涨跌方向由美国经济表现决定,但其涨跌的 斜率由非美经济体(美元指数一揽子货币中的经济体,下同)的表现决定。



美元的价格表现为利率。当利率上升时,代表美元价值增加,因此实际利率的上行 伴随美元指数的上行和金价的下跌。而利率的背后实际上是各经济体的资本回报率。 当利率上行时,代表的是整个经济体的资本回报率在增加,黄金作为非孽息资产, 配置需求下降;当利率下行时,代表的是整个经济体的资本回报率在下降,同样的, 黄金作为非孽息资产,其投资和资产配置的吸引力将会明显提升。 美联储加息引起的美元和金价的涨跌是一种方向预期。即,美联储相机抉择,加息 代表经济热度向好(资本回报率上升,金价跌),降息代表经济恶化(资本回报下 降,金价涨)。从美联储核心关注的PCE和失业率数据来看,美国经济周期已经处 于顶部,下行压力加剧,尤其是疫情的影响加剧了投资者的担忧预期。



在疫情期间,经济活动的停滞造成信用市场的收缩,货币乘数下降,美联储的货币 宽松仅仅是解决金融市场的流动性,造成经济实体内的货币总量增长不明显,随着 疫情结束,信用市场的扩张或带来货币乘数增长,通胀预期将继续走强。在疫情逐 步好转的过程中,美国经济各项数据持续好转,但随着疫情的影响逐步消除,美国 经济内生的增长乏力将逐步显现,经济数据的边际走弱将再次推动金价上行。 总体来看,金价或再迎上行。目前投资者已经对金价上涨的利多因素形成了充分一 致预期,金价短期将以震荡为主,等待预期的消化。2021年金价上行的推动力或来以下两方面: 1.欧元区经济逐步好转的背景下,对美元指数形成压力;2.经济 活动复苏使得货币乘数放大,通胀预期或加快金价的上行。



四、稀有金属



(一)稀土磁材:需求拉动,稀土价格有望继续上行



稀土磁材行业2021H1营收480.66亿元,同比增长62.87%,2021H1归母净利润47.91 亿元,同比增长185.49%。2020年稀土磁材行业ROE为7.98%,同比上升了4.6个百 分点。



国内供给:随着国内稀土行业整顿常态化以及环保核查的影响,指标外稀土产量不 断收缩,国内稀土矿的短缺问题突出,自然资源部和工信部将2019年增加稀土开采 指标增加10%至13.2万吨/年,2020年进一步增加至14万吨,实现了稀土行业十三五 规划产量。从十三五规划的实现情况来看,稀土开采指标短期难有大增。



海外供给:1.美国芒廷帕斯稀土矿的产能已经基本进入了满产阶段,后续产能提升未 有明确规划;2.缅甸稀土矿产量进入了稳定期;3.澳大利亚莱纳斯产能已经满产。因 此,从供给端来看,在国内开采指标不大幅增加的情况下,稀土供给端或处于偏紧 的状态。



由于钕铁硼永磁体的优异性能和全生命周期的成本优势,钕铁硼产量不断增长,近 几年钕铁硼对稀土的消费量也以5-10%的增速稳定增长;同时,海外稀土的需求仍处 于增长态势,自动化和电动化的产业趋势下,稀土需求中期来看仍将稳定增长。随 着海外经济的稳步复苏,叠加补库存的需求拉动下,稀土价格有望继续上涨,并维 持高位运行。



(二)锂钴镍



锂钴镍行业2021年H1营收1396.07亿元,同比增长56.21%,2021年H1归母净利润 71.59亿元,同比增长493.76%。2021年H1锂钴镍行业ROE为6.4%,同比上升了5.09 个百分点。



1.锂:新周期已来,价格有望持续上涨,把握国内稀缺资源



能源产业是国家发展的命脉,锂资源作为能源的存储介质,其重要性不言而喻。2020 年下半年以来,受益于新能源车产业链,特别是LFP需求释放,锂价已从底部区域, 持续上涨,全球锂行业供需边际改善明显,新周期已经悄然来临,为行业带来了短 期交易性和长期价值性的投资机会。锂价同时亦持续抬升,为保障锂资源供应,应 该把握全球龙头,四川锂辉石、江西锂云母、青藏盐湖大发展带来的机遇;另外,随 着欧美龙头车企新车型集中投放,其高镍化发展趋势将带动高端氢氧化锂需求快速 增长,具备产能和质量优势的氢氧化锂生产商有望继续获得重视。



(1)锂价底部中枢不断抬升,全球动力电池与储能需求拉动,开启新一轮周期



据有色金属网,截至2021年9月6日电池级碳酸锂价上升168.82%至12.50万元/吨, 工业级碳酸锂价格上升179.07%至12万元/吨,氢氧化锂价格上升196.32%至12.08 万元/吨。2021上半年碳酸锂市场需求增加,价格持续上行;氢氧化锂价格攀升,下 游采购情绪积极。



(2)新能源环境驱动锂价上行,锂资源自给率需求不断提升



能源产业是国家发展的命脉,锂资源作为能源的存储介质,其重要性不言而喻,随 着锂资源在电池、润滑脂、玻璃陶瓷、医药、燃料及催化剂等领域的广泛应用,我国 对锂资源矿产的需求也在不断扩大。能源、新材料方面:2020年我国新能源汽车销 量为136.7万台,同比增长10.9%,在一系列促进汽车消费政策的推动下,我国新能 源汽车销量创历史新高。自去年下半年以来,新能源汽车产业发展已由国家政策驱 动转变为市场驱动,新能源汽车销量逐月环比增长,动力电池及锂电池 需求回暖, 带动碳酸锂需求明显增长。据工信部《新能源汽车产业发展规划(2021-2035年)》 公开征求意见稿,到2025年新能源汽车销量占比需要提升至25%,预计未来五年新 能源汽车销量将持续高速增长,加上国内政策趋于稳定与个人消费需求释放,碳酸 锂价格可能仍处上行趋势。



展望2021年下半年和2022年动力电池装机量、新能源车销量,有望继续逐步摆脱疫 情带来的不利影响,继续增长。



2.钴:钴价继续上升,市场表现良好



据Wind,截至2021年9月6日长江钴价格上涨33.33%至37.20万元/吨,MB钴价(合 金级)上涨52.41%至24.05美元/磅,MB钴价(标准级)下跌52.41%至24.05美元/磅。 2021上半年钴市场下游询单增加,表现较好。



(三)其他稀有小金属



其他稀有小金属行业2021H1营收579.83亿元,同比增长36.82%,2021H1归母净利 润18.46亿元,同比增加246.53%。2021H1其他稀有小金属行业ROE为4.77%,同比 上升了3.36个百分点。



1.钼:海外需求复苏的拉动下,钼价有望稳步上行



据国际钼协数据,2010-2019年,全球钼需求的复合增长率为2.1%,其中中国需求 占比稳居第一,复合增长率4.3%,欧洲需求占比第二,复合增长率1.6%,美国需求 占比第三,复合增长率-2.3%。 受益中国产业结构稳步升级,国内不锈钢等特种钢材产量持续增长,在不考虑疫情 影响的情况下,我们预计20-21年全球钼需求仍将保持2%以上的增速。而考虑到疫 情影响,我们预计21年全球钼需求增速为3.35%,其中中国需求增长5%,欧美国家 需求增长3%。



我们认为上一轮全球钼矿开发大周期结束,供给端将呈现趋于收缩的态势,尤其是 国内矿业的安全和环保要求持续提高,将加剧这一趋势;而中国产业升级过程中, 钼消费量有望继续稳步提升。



从历史上钼精矿的进口情况来看,中国需求快速增长的过程中,海外进口量都会出 现快速增长的情况,19年4季度开始,中国钼精矿的进口量再次出现快速增长的迹象, 体现了国内钼需求比较旺盛,海外矿开始流入国内。



从库存角度来看,以行业龙头金钼股份为代表,库存水平持续下降,并处于历史低 位,代表行业目前处于供需紧平衡状态。我们认为,在国内终端需求稳步增长的基 础下,海外需求将逐步回暖,补库存将推动钼行业从紧平衡转向阶段性短缺,钼价 有望稳步上涨。



2.钨:海外需求或触底复苏,预计钨价中枢上移



2014年开始,钨钼采选和冶炼行业的固定资产投资均持续下滑。近年来,钨精矿开 采指标整体稳中有小幅增加,但指标增加并没有带来实际产量的增加,2018年开始 钨精矿的产量也有所下降。同时,19年部分钨企联合减产10%。 受疫情影响,2020年上半年钨精矿价格一度跌至7.5万元/吨以下,已经跌至多数矿山 的成本线,钨价的下跌将会再次造成中小型、高成本钨矿的出清。 因此,钨矿供给端持续呈现偏紧的状态,但泛亚APT库存被洛阳钼业收购后,无形也 引发市场对于供给端抛售压力的担忧。前期企业减产叠加该部分库存,钨上游供给 仍有弹性。



2008年以来,钨制品月度出口量的中枢维持在2000吨,2017年底以来海外需求持续 下滑,19年年底钨制品的出口量跌入了11-15年周期下行的底部区域(约1500吨/月); 受疫情影响,出口量在20年三季度更是跌至了1000吨/月以下的水平。随着海外需求 的持续回暖,叠加补库存的表观需求增长,中期看钨价中枢或将上行。



五、金属及非金属新材料



金属及非金属新材料行业2021年H1营收374.30亿元,同比增长52.54%,2021年H1 归母净利润50.85亿元,同比增长199.09%。2020年金属及非金属材料行业ROE为 7.39%,同比下降了2.23个百分点。



六、风险提示



(一)全球货币收紧速度超预期;



(二)铜铝锌下游消费不及预期;



(三)矿山供应增速超预期;



(四)锂钴钛及小金属下游需求增速不及预期。



(本文仅供参考,不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息,请参阅报告原文。)



精选报告来源:【未来智库官网】。




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